超预期的科伦半年报
2017-09-16 23:35:22| 分类：
4-1-1 贝达药业
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对于科伦的投资/投机者来说，今天肯定是疑惑的，这么差的数据，怎么还涨了？只能说市场中有聪明的主力。对于科伦的半年报而言，真是超预期！！在公司发布半年报调整预告的时候，当时我设想，下跌是由于川宁项目的亏损导致的，通过对科伦H1报告的解释，我们可以看出，下跌是公司自找的，并非客观因素导致的！！！一．总体经营情况
查看原图从上图中，我们可以看出营业收入增长20%，营业成本增长14%，但是净利润大幅降低。从这个信息层面来说，公司业务经营方面肯定没有问题，导致净利润下降的原因主要是三费。销售费用、管理费用的增长并不能说是坏事。我们对公司销售费用进行分解，可以看出，市场开发、维护费增长151%，增加值为3.4亿元（要知道2017H1净利润才下降1.3亿元），这就说明公司仅仅控制销售费用这一项费用，就可以实现半年业绩持平或者增长，所以说公司业绩下降是“自找”的。为什么销售费用变化那么大？
查看原图我特意翻开2016年年报，从年报对2017年的经营计划可以看出，公司是有计划推进销售体系建设的，所以大家放心，公司经营是按照自己的战略计划推进的，并不是随意而为或者管理不善，导致费用增长的。按地区对公司的销售收入看，除了大本营西南地区外，基本都是大比例增长，这点也是一个非常大的变化。研发，研发投入增长29%，接近投入4亿元。虽然公司在二级市场中表现不佳，但是公司还是持续研发投入，对于这点我还是很佩服公司管理层的。二．三发简析1.输液板块，最近几年随着市场格局越来越清晰、中小厂家的退出，几家输液龙头均表现较为优异，这块板块也没啥好说的，简单九个字囊括下：量减、价增、利多。这块业务就是稳中增长，为第三发提供源源不断的现金流，这就是它的使命。目前来看，完成的不错。2.非输液业务1）抗生素、中间体：一直被大家诟病和不放心的业务板块。环保已经把这块业务变成累赘，但是大家反过来想，如果科伦的环保不行，那么其他公司都要停产整顿了，届时抗生素、中间体的价格会涨到什么程度？所以，大家放心，科伦的环保肯定能通过，通过公司的经营计划，大概今年内完成二期环保验收。关于川宁就一个问题：何时能稳定满产？一旦满产，在价格不变的情况下，公司业绩会有明显改善，再叠加涨价因素，就是大家开心时刻的到来了。2）非输液制剂：对于这块业务，大家都很少关注，也很少分析。其实这块业务和公司研发和销售是密切相关的。公司非输液板块的研发成果，最终都是通过制剂的形式转化为销售收入的。随着公司仿制药的逐步批产，未来1-2年公司的非输液制剂品种将不断增长，其中还包括一些首仿药物。从报告中，我们可以看出，塑料水针销售收入较同期增长61.45%，天舒欣（康复新液）销售收入增长120.03%，百洛特（草酸艾司西酞普兰片）销售收入增长112.54%。 从茅台03兄的规模增长理论来看，医药的销售收入规模达到一定程度（这个规模在5000-8000万元较为合适，但是不同品种之间还是有区别的）之后，由于口碑、营销力度等因素的叠加，销售规模会加速增长，所以公司上述三种非输液制剂的表现也可以证实，顺便贴一下2016年这三个品种的增速：塑料水针销售收入较同期增长23.37%，销售过亿元的天舒欣（康复新液）销售增长12.43%，百洛特（草酸艾司西酞普兰片）销售收入增长32.30%。 由于输液板块的营销都是成熟队伍，所以公司营销体系的建设更多的是在非输液制剂上，为公司制剂业务提前做好市场营销准备。3.研发。1）对于科伦的研发来说，从目前来看，只有仿制药业务短期内会对公司经营产生积极影响，从目前的研发、销售布局来看，2017年报中应该会有一定体现，2018有望继续加速；2）对于小分子、大生物等创新药研发来说，从时间进度分析，只能成为未来业绩增长的动力，近两三年只能通过研发进度和成果来提升公司估值水平，对业绩贡献不大。三．科伦业绩转折点/投资时机在哪？输液稳定+抗生素满产+研发支出稳定或开始回血其实最近真的有点不太高兴，本以为在业绩大幅下降的情况下，公司股价会创新低，给我进一步加大仓位的机会，结果市场不给机会。四．科伦的问题1.对生产和环保工艺的预估不足。有过企业实体经营经验的人都知道，对于公司既有业务的复制是非常简单、可控的，毕竟有成熟的工艺方案支撑；对于新领域的开拓，工艺问题就是一个大问题了，虽然你知道的梗概，但是具体工艺参数还没搞透，会出现各种各样的异常。但愿公司在17年内能搞定广西的生产工艺和川宁的环保问题。2.国际化经营问题。香港公司实现大幅增长，但是哈萨克公司半年可比效益增长并不明显，美国公司由于新设立、没啥期望值，所以公司国际化经营问题也是一个考验。五．横向比较昨天看到有人拿科伦和恒瑞比，他俩没可比性，主要是业务结构完成不同，经营思路也完全不同，单纯数据对比会让自己陷入死胡同。其实对于每一个公司来说，业务结构相像的，可以横向对比；业务结构不同的公司，就是自己和自己比，只要近期公司业绩会发生较大的变化和改善，就是好操作标的。对于我们来说，一个公司要么有业绩变化，要么是估值变化，否则我们没有操作的理由。
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