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王朝雄

因形造势,因势而数;大行其道,大忍其成。

 
 
 

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1992年毕业湖南财经学院,并于2005年获得中国人民大学工商管理学硕士学位.大学毕业后于中建五局工作14年,曾担任财务总监职务.现任巴维投资公司董事长,该公司以学习研究实践巴菲特思想为目标,实现财富稳定持续地增长.

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从雀巢看伊利估值三因素  

2016-10-25 01:44:02|  分类: 4-1-4伊利股份 |  标签: |举报 |字号 订阅

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天风食品刘鹏首次强烈建议买入伊利,12个月目标价23元,44%空间

  从雀巢看伊利估值提升的三个因素—即增发收购圣牧点评

  天风食品 刘鹏

  对于伊利:在这次比较系统的会议里面,我们看到了几个重要的细节。这些细节,有助于我们判断伊利未来的大方向。这个大方向的判断,对伊利股份(17.2901.187.32%)投资节奏的把握将起到决定作用。目前我们对公司的建议是:建议买入,有44%空间。具体的判断有三个:这三个其实是估值提升的三个因素,收入增长持续性和空间,利润率提升空间,以及利润增速稳定性。

  一、收入空间打开:明确了伊利的战略方向是平台化,轻资产,多品类雀巢模式,预计未来4年收入每年9%以上增长。4年收入翻倍。

  伊利通过收购圣牧之后,产品端有了进一步的丰富,强化了伊利在白奶和常温酸奶这类非冷链类的、同时也是最赚钱的产品的优势,进而形成高端引导优势,之前伊利在高端产品并没有绝对优势,收购圣牧之后,“有机第一奶”概念已经形成,未来会逐渐深入人心。再叠加上伊利的渠道优势,效果会更加显著。此外,伊利之前是产品上布局,蒙牛是奶源上布局。未来战略判断来看伊利还是走向雀巢的发展。走轻资产模式,将自己变成平台公司,优化产品结构和层次,实现从奶业向大健康食品的加速转化。雀巢去年收入4845亿元,伊利598亿元,伊利是雀巢的1/8。如下图,世界上最大的前15食品公司有7家是平台型。纯奶业公司估值和增速都不是特别好,还是平台型公司表现好。

  二、利润率空间打开:产品差异化是实现利润路空间打开和持续提升的保障。

  国外的雀巢在实现平台化之后,不断提升产品差异度,提升粘度,带来更高利润率,收入增速加快。对比来看,伊利也在逐渐和蒙牛实现差异化战略,这对于利润率提升有帮助,因为以前产品重合度很高,进而销售费用率很高,所以只有通过实现差异化才能实现利率润提升,现在已经在往这里做了,圣牧产品的加入是又一次例证,对于长期利润率提升有帮助。以前市场只是说公司对于利润率有诉求,但是找不到产业端证据,这里我们提出产品的差异化是保证利润率空间的打开和提升的持续,对于渠道而言,有了这个圣牧的产品之后,不同市场有了更多的牌可以打。

  三、利润增速持续性:管理层利益绑定保证了利润增速的持续性。

  公司以前业绩也是有波动的,主要是与管理层的激励和诉求有关。现在有了激励之后,有业绩承诺的压力,业绩不会有太大波动,对估值提升也有很大帮助。伊利这次的激励海天的激励类似,以下是海天上市后的走势以及利润增速。

  伊利公布的股票期权行权/限制性股票解锁条件以2015年净利润为基数,2017年、2018年净利润增长率分别不低于30%、45%,净资产收益率均不低于12%。公司在满足现金分红条件时,原则上2016年-2018年每年现金分红不少于净利的55%。长效机制和高的解锁条件保证了伊利未来的健康发展。

  四、投资分析

  伊利现在明确了发展战略,明确了产品差异化,明确了激励机制,逻辑上理顺了之后,可以预计未来平均增速可以看到15-20%,估值可以系统性提升到20-25倍(和雀巢接近),股价到明年年底有40-50%空间没有问题,我们首次战略性推荐,希望大家重视我们差异化观点。不考虑增发摊薄,预计16-17年伊利EPS 0.91/1.03元。考虑到2017年圣牧并表贡献37%利润,对应定增后EPS为0.91/1.00/1.16元,维持买入评级。给予2017年23倍估值,12个月目标价23元,较目前有44%空间。

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