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王朝雄

因形造势,因势而数;大行其道,大忍其成。

 
 
 

日志

 
 
关于我

1992年毕业湖南财经学院,并于2005年获得中国人民大学工商管理学硕士学位.大学毕业后于中建五局工作14年,曾担任财务总监职务.现任巴维投资公司董事长,该公司以学习研究实践巴菲特思想为目标,实现财富稳定持续地增长.

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兴业银行“突围”  

2016-02-07 19:09:37|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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兴业银行“突围”

原标题:兴业银行业绩快报分析

 

在利率市场化环境下,银行业逐渐开始差异化经营,未来银行的经营状态,几家欢喜几家愁将成为常态,行业趋同现象从此改变,兴业银行将脱颖而出。

证券市场周刊  本刊特约作者   周玉龙/

 

一流的企业、三流的市场估值,我为兴业叫屈。

 

近日兴业银行公布了业绩快报,数据显示,其总资产52973亿元,同比增长20.22%,这一增长率不可谓不高,其规模增长主要来自于“应收款项类投资”业务,这是近年崛起的创新业务。这块业务可以减少资本消耗,避免需要股权融资来支撑规模扩张,这从其前三季度总资产同比增长20.04%,但加权风险资产仅增长12.81%就可见一斑。

 

我看好这块创新业务,但不知道监管层的态度如何,就怕监管层叫停,曾经的同业创新业务就遭遇了如此情况。

 

监管层对兴业同业创新业务的叫停与2013年中的人为金融危机,让兴业银行的资产配置调整了一年多才“缓过劲”来,如今兴业另辟蹊径再次创新,重新走向高增长旅途。不过,我对这一块业务的风险点不甚了了,表面上看没什么问题,但深层次风险还了解不够,也许在随后将出台的2015年年报中可以看见端倪。

 

营收快速增长

业绩快报显示,兴业银行主营收入1545亿元,同比增长23.70%,这一收入增长率也相当高,可进入上市银行前四名;假如剔除其他银行股权融资影响,差不多名列前茅。更难得的是,总资产增速20.22%与主营收入增速23.70%,是在核心资本充足率并没有下降的基础上完成的,也就是说,兴业银行真正实现了轻资本扩张路径。在2015年的环境下,这个收入增长非常了不起,得益于“应收款项类投资”业务的大幅扩张,得益于市场利率下降。

 

兴业银行主营收入的高速增长,彻底颠覆了专业人士关于利率市场化、降息周期环境下利差下降、收入下降的观点。但是很多投资者甚至整个市场,还没有发现兴业的优秀之处,所以就导致优秀企业市场估值反而更低的怪象,这也是我个人重仓的主要原因。

 

业绩快报显示,兴业2015年实现净利润503亿元,同比增长6.62%。由于四季度大幅提高甚至离谱程度的坏账准备计提,导致利润增长大幅低于主营收入增长。一般来说,由于银行经营的成本收入比呈逐渐下降态势,所以,长期来看,银行净利润增长会超过主营收入增长,2015年是个例外,由于超额拨备计提,导致 2015年利润相对主营收入低增长,随着未来资产质量的稳定,信用成本的下降,未来的几年内净利润会以相对主营收入的高增长来体现这个趋势。更好玩的是,看空银行股的专业人士,往往强调兴业银行利润增速下降一半的事实,忽略其主营收入的高速增长。

 

历史数据显示,兴业银行从2005年至2015年的十年间,主营收入从97.37亿元增加至1545亿元,累计增长15.87倍,年均复合增长31.84%;净利润从24.65亿元增加至503亿元,累计增长20.39倍,年均复合增长35.19%,净利润年均增长高于主营收入年均增长3.35个百分点,这就是主营收入增长与利润增长的相关性数据分析。其深层次原因是技术不断进步构成劳动生产率不断提高,成本收入比不断下降,形成利润增长高于收入增长的长期趋势。

 

所以,2015年主营收入的高速增长,会在未来年度利润增速上逐渐体现出来。这是很多人所不知道的道理。

 

兴业银行2015年每股净利润2.64元,每股净资产15.13元。目前市盈率5.69倍,市净率0.99倍,市场价低于净资产。今年的现金分红大概在每股六毛左右,现金分红回报率接近4%,高于存款与长期国债利率,考虑到未来的成长性,现在的价格绝对低估。

 

从利息净收入的分季度看,2015年一季度利息净收入270亿元,二季度281亿元,三季度329亿元,四季度我估计是340亿元,每个季度都环比增长,这就是“应收款项类投资”业务大幅增长的结果。数据分析显示,在存贷利差下降环境下,贷款业务的利息净收入并没有增长,量的增长差不多弥补价的下降,其增长主要来自于“应收款项类投资”业务。

 

从主营收入的分季度看,2015年一季度342亿元,二季度381亿元,三季度401亿元,四季度421亿元,呈现出逐季高增长态势,季均增长7.20%

 

预计2016年很难维持如此高增长,假如能完成3%的季均增长或14%的年增长就算超预期了。

 

资产质量“财务洗澡”?

现阶段对于银行股投资来说,更需要关注的是资产质量问题。

 

相对同行,兴业银行2015年资产质量恶化比较严重,完全颠覆了过去超低不良率的历史形象,尤其是一季度,竟然曝出256亿元的新增关注类贷款,新增关注类占比达1.53%,导致后面三个季度不良贷款大量增加,拨备计提与不良核销也随之大幅提高,侵蚀实现利润,其结果是主营收入大幅增长,利润却微增长的不同步现象。

 

由于业绩快报披露数据太少,无法具体分析资产质量情况,只能依靠有限的数据大致推测资产质量情况。

 

从不良贷款看,兴业银行不良率从2015年初的1.10%提高至1.46%,提高0.36个百分点。不良贷款从2015年初的175亿元,增加至年末的263亿元左右,增加88亿元,全年核销约260亿元,意味着全年新增不良贷款约348亿元,主要产生于2015年后三个季度,每个季度平均100亿元的新增不良贷款,其中第三季度新增不良约115亿元。

 

兴业银行20151217日董事会公告显示,在年初已批准150亿元核销额度的基础上追加110亿元额度,意味着全年将核销260亿元不良贷款,占贷款总额之比达1.63%,其中,四季度核销117亿元左右,前三季度核销约143亿元左右。

 

兴业三季度末不良贷款275亿元,年末不良贷款约263亿元,四季度不良贷款减少12亿元,加回四季度核销117亿元,意味着第四季度实际新增不良105亿元,低于第三季度115亿元的新增不良。不良率从三季度末的1.57%,下降至年末的1.46%,下降0.11个百分点。意味着不良贷款爆发势头已有效控制,在一季度大量爆发的关注类贷款也差不多消化完毕。

 

从关注类贷款看,2015年初289亿元,一季度末关注类473亿元,增加183亿元;二季度关注类471亿元,减少2亿元;三季度关注类427亿元,减少44亿元,意味着关注类贷款爆发势头已遏制。假如不出意外,年末关注类贷款余额将继续减少。如此, 2016年新增不良贷款将大幅减少,拨备计提压力也大幅减轻。

 

从坏账损失准备计提看,2015年一季度计提56亿元,二季度计提103亿元,三季度计提117亿元,估计四季度达到惊人的176亿元左右,全年拨备计提达452亿元左右,全年信用成本高达2.51%(从发达国家贷款银行历史数据看,长期年信用成本大概在0.6%-1.2%左右)。这是个不可持续的高额信用成本,只要资产质量稳定,未来将不断降低,支撑净利润高速增长。

 

按上述新增不良与关注类趋势看,我估计兴业银行2016年度会适度降低信用成本,支撑业绩高速增长。假如2016年的拨备计提降低至350亿元或信用成本降至1.9%(在行业中仍然是非常高的信用成本比率,大多数上市银行做不到,国有银行2015年的信用成本平均在0.75%左右),在不考虑主营收入增长的情况下,可以直接增加每股净利润0.41元或15%,再加上主营收入10%的增长,其他各项成本费用同比例增长,兴业2016年实现净利润就可以完成25%增长,每股净利润达3.30元。因此,兴业银行能否实现高增长的不确定性在于2016年的信用成本。

 

另外,为了说明信用成本与净利润的关系,我以工商银行为例,毛估估2015年信用成本达到1.9%情况下,工商银行的经营业绩将同比下降40%左右。假如兴业的信用成本是1%,那么兴业2015年的净利润同比增长是多少呢?我告诉你,是同比增长50%!其实,我也知道,很多券商的银行分析师也未必懂这个道理。

 

我个人毛估估,兴业银行2016年主营收入将增长12%,实现净利润600亿元,同比增长19%;实现每股净利润3.15元,每股净资产17.75元,市盈率4.9倍,市净率0.87倍。绝对价值低估,值得继续持有。

 

当然,我的这个预估与专业人士的分析报告大不同,很多专业人士认为,兴业银行2016年经营业绩只要不倒退就很不错了。如此,还是让时间来证明。

 

有时候我甚至有一种想法,兴业银行2015年的资产状况,是否是2016年将退休的李仁杰行长,刻意处理自己任上产生的不良贷款,让继任者轻装上阵,留下一个合适的腾飞起点?或者可以称之为“财务洗澡”。当然,目前来说,还需要年报具体数据才能看清其中端倪。

 

还需要再一次说明,兴业银行是我的重仓股,请注意敝帚自珍现象。

(证券市场周刊声明:本文仅代表作者个人观点)

 

提醒自己的题外话:对于15年报,我个人将重点关注两个数据:一是关注类贷款是否季度环比减少30亿左右,据此判断资产质量是否形成向上拐点?二是其他资产的年度坏账损失准备是否不超过50亿,据此判断应收款项类投资的信用成本?

 

一季报的关注重点是利息净收入是否能环比增长,据此判断应收款项类投资的利差趋势?假如兴业今年一季报利息净收入出现季度环比增长,那么今年的主营收入应该很不错的。

 

在我个人的分析框架中,种种迹象显示,银行资产质量恶化趋势已遏制,最起码兴业是如此,但目前还不能确认,需要年报与一季报数据验证。假如不出意外,在加快不良贷款处理环境下,兴业下半年可进入不良贷款双降趋势,拨备计提压力大幅减轻,支撑净利润高速增长。

 

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